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La moda de dividir empresas: cuando la suma de las partes es más que el todo

Desde hace semanas resuenan los ecos del divide y vencerás que General Electric (GE) anunció a principios de noviembre y al que siguieron, a los pocos días, Johnson & Johnson (J&J) y Toshiba. Estos tres gigantes, quintaesencias de imperios empresariales tradicionales, se rompen en diversas compañías, una estrategia cuyo principal objetivo normalmente es maximizar su valor. No es la primera vez que tras una noticia similar se declara la muerte de los conglomerados, pero, al igual que en ocasiones anteriores y al menos por ahora, no parece que vayan a desaparecer.

“Hoy es un momento decisivo para GE y estamos listos”, mencionó Larry Culp, presidente y director ejecutivo. A pocos meses de entrar en el año de su 130º aniversario, la empresa anunció que se dividiría en tres. Y tres años lleva Culp saneando la firma, herida desde la gran crisis de 2008. “GE ha tenido una deuda muy grande, que tiene todavía, aunque ahora va un poco mejor. Y es ahora justo el momento de hacer este tipo de cosas”, dice Samira Reis, profesora y subdirectora del MBA de la Universidad Carlos III. La decisión cogió por sorpresa a muy pocos.

Tres días después, el gigante japonés Toshiba hizo lo propio y comunicó al mundo sus planes de ruptura. “En nuestros más de 140 años de historia, Toshiba ha evolucionado constantemente para mantenerse a la vanguardia. El anuncio de hoy no es diferente”, mencionó Satoshi Tsunakawa, presidente y director ejecutivo, en un comunicado.

Y como no hay dos sin tres, ese mismo día otro gigante hizo pública su intención de bifurcarse. “A lo largo de nuestra historia, Johnson & Johnson ha demostrado que podemos entregar resultados que beneficien a todos nuestros accionistas. Y debemos evolucionar continuamente nuestro negocio para proporcionar valor hoy, mañana y en las próximas décadas”, comentó Alex Gorski, presidente y consejero delegado.

Trocear para ganar

“Estamos en un momento del mercado en el que hay muchísima liquidez”, dice Celso Otero, gestor de fondos de Renta4. Las valoraciones en algunos activos, cuenta, son exigentes y, normalmente, “en la parte de conglomerados con distintas patas y que tienen un peso muy fuerte en cada una de ellas, la valoración puede ser mayor si separan los negocios”. El mercado tiende a valorar empresas diversificadas por debajo de la suma de sus partes, lo que se conoce como descuento de conglomerado.

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De GE resultarán, a finales de 2024, compañías centradas en salud, energías renovables y digital y aviación, que gestionadas de manera independiente estarán, según la compañía, mejor posicionadas para ofrecer crecimiento a largo plazo y crear valor. J&J dedicará una parte al segmento de consumo, con una facturación estimada de 15.000 mdd en 2021, y la otra, a medicamentos y maquinaria sanitaria, con ingresos previstos de 77.000 millones.

De esta manera, la división médica, con más riesgo, pero en rápida expansión, emprende el camino en solitario separada de las tiritas o el champú, un segmento maduro, con márgenes más bajos. Con este movimiento esperan, entre otras metas, enfocar más la gestión y los recursos, lograr un perfil financiero cautivador y centrar la asignación de capital en función de los objetivos de cada una.

“No es lo mismo que yo tenga una empresa con tres áreas distintas que tener tres empresas distintas”, cuenta Rui da Mota, consultor del área de Análisis Económico de Mercados de AFI. “La asignación de capital que se hace desde arriba, a veces no va a ser la óptima. Mientras que si tengo una empresa con solo un área de negocio o una especialización, eso ya no me pasaría”.

Otras veces la separación se hace porque es necesario soltar lastre. “En ocasiones, hay compañías que llegan a esa decisión por una estrategia de saneamiento”, comenta Fernando Castelló Sirvent, economista, profesor e investigador de ESIC Business & Marketing School. “Es decir, tienen que redistribuir actividades, reestructurar la cartera porque una parte del negocio está canibalizando financieramente a la otra”.

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Una investigadora de Janssen (J&J).
Una investigadora de Janssen (J&J).DIRK WAEM (BELGA MAG/AFP via Getty Images)

En la separación de Johnson & Johnson hay, además, otra variable en el tablero: las cuentas pendientes en los tribunales. La farmacéutica se enfrenta a demandas millonarias por su papel en la crisis de opiáceos en EE UU y por las acEstados Unidosciones de que su polvo de talco caEstados Unidos cáncer. Acusaciones para cuya gestión, por cierto, abrió una subsidiaria que declaró en bancarrota el pasado octubre.

Toshiba lidia con apuros financieros y escándalos desde hace años. En 2015, por ejemplo, reconocieron haber inflado sus beneficios durante seis años; en 2017, su filial nuclear estadounidense, Westinghouse Electric, quebró dejando un agujero en las cuentas. Y este año, despidieron a su presidente al destaparse un complot entre directivos y el Gobierno para neutralizar las propuestas de accionistas extranjeros.

Tras el divorcio, que finalizará en 2023, Toshiba manejará las participaciones en Kioxia y otros activos. Una de las escisiones aglutinará las partes de infraestructura, soluciones digitales, baterías y energía, con ingresos previstos en torno a 19.000 mdd en 2023, y otra, la de dispositivos y soluciones de almacenaje, con 7.700 millones estimados. “Estamos convencidos de que la separación es atractiva y convincente: desbloqueará un valor inmenso al eliminar la complejidad, permite a las empresas una gestión mucho más centrada, facilitando la toma ágil de decisiones, y la separación mejora de forma natural las opciones de los accionistas”, mencionó el consejero delegado.

En un contexto en el que ciertos sectores crecen de manera notable, también responde a una necesidad de no quedarse atrás. “Muchas veces en esa carrera se va más rápido cuando entras a través de compañías superespecializadas”, dice Cristina Noguera, profesora de EAE Business School. “La realidad es que ahora mismo el mercado cambia con muchísima rapidez, toda la digitalización de las empresas hace que todo cambie a una rapidez descomunal”, asevera. Responder a estos cambios, dice, es más rápido en filiales “pequeñas”.

Javier Méndez, secretario general y director general de IEAF-FEF, señala otras razones detrás de la división de una compañía, como la regulación y los costes. Otra tiene que ver con la gestión. “Se puede ser más eficiente desde unidades más reducidas y con un management más enfocado en su actividad y no disperso por el resto de los negocios o por la influencia o presiones del conjunto de la cuenta de resultados”, cuenta. “Esto también lo valoran positivamente los inversores”.

El cambio en los consumidores también puede jugar su papel. “Están cada vez más informados y alineados con los Objetivos de Desarrollo Sostenible”, aprecia Castelló Sirvent. Hay empresas que en su reestructuración comienzan a mostrar cierta adherencia a estas corrientes. “Tendrá más capacidad de generar valor en el mercado o en el mercado cotizado en la medida en la que está más alineando con las preferencias de los consumidores o inversores”.

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GE, J&J y Toshiba han hecho mucho ruido, pero no son las únicas en lanzar este órdago. Poco antes de que hicieran públicas sus intenciones, IBM concluía una división anunciada un año atrás, dando vía libre sobre el parqué a Kyndryl. United Tecnologies y Siemens, competidores de GE, hicieron lo propio años atrás. También lo hizo HP, en 2015, y Kraft Foods, en 2012. En el sector farmacéutico no son rara avis: Merck, Pfizer y GlaxoSmithKline tomaron este mismo rumbo.

Diversificación o especialización

A veces el mercado premia la diversificación y a veces se empuja a la especialización. “El mercado actual sí castiga a los conglomerados de empresas tradicionales”, comenta Reis. “Porque existe una percepción de poca innovación. O de una innovación que en algún momento ya está saturada, que es una industria ya madura. No encaja en las tendencias. Son empresas que han tenido mucho éxito, pero que ahora mismo, si no cambian, no consiguen competir”, añade.

Para Da Mota tiene todo el sentido que los conglomerados se rompan. “El error inicial es hacerlos”, dice. El experto cuenta que en ocasiones los gestores apuestan por crear imperios que resultan en monstruos inconexos, “conglomerados que después vemos que el nivel de performance a medio largo plazo suele ser muy malo”.

Eso sí, la división no garantiza el éxito de las empresas que derivan de ella, cuyo comportamiento va a depender de la gestión, la evolución del negocio o el propio mercado.

No es la primera vez que las campanas tocan a muerto para los conglomerados y, sin embargo, el modelo sobrevive. Warren Buffett, por ejemplo, no parece estar preocupado por su grupo Berkshire Hathaway. “Esta tendencia va y viene”, comenta Da Mota. “A lo largo de la historia vemos que hay periodos en los que está de moda, llamémosle así, construir estos grandes conglomerados. Después viene un periodo que es al revés, que se deshacen, y luego muchas veces se vuelven a construir”, añade. El fabricante suizo Tyco, por ejemplo, se dividió en tres compañías en 2006 y cinco años después había crecido lo suficiente para hacerlo de nuevo.

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“Más que responder a modas, responde a estrategias de negocio y al contexto del mercado”, explica Noguera. “No significa esto que se vayan a escindir todas las compañías ahora, ni mucho menos. Pero sí creo que viene para quedarse, que en ciertos negocios va haber compañías que se van a escindir hasta que, al menos, el mercado se haga maduro en los negocios en los que trabajan y compiten”, prosigue

Méndez tampoco cree que estos eventos supongan un cambio de paradigma. “Esto no es nada nuevo”, dice. “Desde los noventa, digamos, ha habido tendencia al desgaje de las empresas y no ha quitado para que hoy tengamos, precisamente, las compañías más grandes del mundo en los últimos 50 años, que curiosamente son todas más o menos del ámbito tecnológico”.

Llegados a este punto, hay diversidad de opiniones sobre si estas pueden ser consideradas o no conglomerados, pero lo cierto es que si no lo son, se le parecen bastante. Amazon, por ejemplo, tiene en su cartera diferentes negocios como servicios en la nube, producción y distribución audiovisual y supermercados, entre otros. Si se dividiese en dos, de acuerdo con un análisis de Reuters, su negocio en la nube, el de más rápido crecimiento y más eficiente, podría valer mucho más. “Ha habido distintos segmentos en los que veía oportunidades de negocio claras, las ha aprovechado, las está capitalizando y si hiciese un spin-off de algunas de esas partes seguramente tendrían un gran interés por parte de los inversores”, comenta Otero.

“No creo que las empresas tecnológicas vayan a seguir el mismo camino”, dice Reis respecto a las escisiones, “pero creo que en algún momento las tech, si necesitan hacerlo, no lo van a ver como un estigma”. Lo dice porque hasta ahora, señala, las empresas que tenían un rendimiento bajo retrasaban dar el paso: “Se veía como una debilidad, no conseguían trabajar las sinergias como un conglomerado eficiente y entonces tenían que separarse”.

Los bancos de inversión se llevan su parte

“Como en cualquier ruptura, siempre habrá un grupo que se beneficie sobre el resto: los asesores”, se lee en un editorial del Financial Times. Entre los de GE y J&J aparecen nombres de bancos de inversión como Goldman Sachs, JP Morgan o Evercore, algunos que también los han acompañado en el camino que ahora desandan a cambio de sus tarifas. Los bancos de inversión, según publicó Reuters, han ganado en lo que va de año 1.000 millones con escisiones, cerca del doble de 2020. 
“Normalmente lo son”, dice Cristina Noguera, profesora de EAE Business School, sobre si los bancos de inversión pueden ser de los mayores beneficiados en estos movimientos. “Tanto si es porque aportan financiación al crecimiento o porque quieran entrar en el capital de las sociedades extinguidas”. Rui da Mota, analista de AFI, dice que estas entidades también ganan, “pero ganan mucho más con compras y ventas y actividades de M&A normales, llamémoslas así, que con estas cosas tan específicas. Porque esto tampoco pasa tanto”. 

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